文/新浪財(cái)經(jīng) 陶然

“一位資深的投資前輩說，固收投資類似書法里面的永字大法，是投資的入門級課程，也是基本功的體現(xiàn)。”富榮基金基金經(jīng)理和固定收益部副總監(jiān)呂曉蓉對新浪財(cái)經(jīng)如是說。

為使投資者獲得更佳回報(bào)，長久以來，她始終不停地提煉著自己的“基本法”，從審計(jì)師到固收研究員，穩(wěn)扎穩(wěn)打向基金經(jīng)理進(jìn)階。而時(shí)光也不負(fù)所托，據(jù)銀河證券基金研究中心數(shù)據(jù)，今年以來截至剛剛過去的三季度末，呂曉蓉管理的富榮富興、富榮富祥純債基金收益率在344只同類產(chǎn)品中分別位居第6、第8名，已分別收獲5.04%、4.95%的正回報(bào)；自2017年3月9日成立以來，這兩只基金產(chǎn)品的總回報(bào)分別為15.03%、15.10%，長期業(yè)績亦可圈可點(diǎn)。

本次，新浪財(cái)經(jīng)專訪呂曉蓉，就其投資邏輯、風(fēng)控管理、債券市場走勢等進(jìn)行了探討。對于后市，她認(rèn)為債券市場仍處于整體牛市的環(huán)境中，震蕩下行的局面還將持續(xù)一段時(shí)間，推薦投資者以純債打底，定投方式參與二級債基配置。

富榮基金固定收益部副總監(jiān)、基金經(jīng)理 呂曉蓉

清華大學(xué)MBA、中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)士，近10年金融行業(yè)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。歷任嘉實(shí)基金信用債、可轉(zhuǎn)債、固收策略研究分析師，普華永道中天會計(jì)師事務(wù)所審計(jì)師。擅長產(chǎn)業(yè)債的信用風(fēng)險(xiǎn)評估和波段操作，以及可轉(zhuǎn)債的投資機(jī)會把握?，F(xiàn)任富榮貨幣、富榮富祥純債、富榮富興純債等基金產(chǎn)品的基金經(jīng)理。

認(rèn)清收益根本來源 重視基本面與風(fēng)控

如果說投資邏輯、研究框架是決定業(yè)績的“根本大法”，在呂曉蓉看來，固定收益投資收益的根本來源是企業(yè)和時(shí)間的復(fù)利，最重要的是重視基本面的研究并保持對定價(jià)的敏銳度，行穩(wěn)致遠(yuǎn)，方得回報(bào)。

“我們更重視基本面的研究，包括自上而下和自下而上的角度?！眳螘匀卣f。她認(rèn)為，宏觀層面重視周期和趨勢，能做到大類資產(chǎn)配置有效；中觀層面重視行業(yè)研究，微觀層面重視對企業(yè)的研究，組合才可以在行業(yè)輪動和個(gè)券阿爾法上做收益增強(qiáng)。

同時(shí)，呂曉蓉談及，此前產(chǎn)品幾次比較明顯的超額受益主要是抓住了行業(yè)利差、等級利差壓縮的機(jī)會。而組合中類似含權(quán)債票面重定價(jià)、城投債提前贖回、個(gè)券等級上調(diào)等等事件催化帶來的資本利得機(jī)會也偶有出現(xiàn)，核心是享受了個(gè)券定價(jià)的優(yōu)勢，因此，保持對定價(jià)的敏銳度十分重要。

另一方面，嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)也是作為基金經(jīng)理必修的一課。她介紹到，債券基金面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要包括流動性風(fēng)險(xiǎn)、久期的風(fēng)險(xiǎn)、信用的風(fēng)險(xiǎn)，每一種風(fēng)險(xiǎn)都有不同的對待方式，“流動性風(fēng)險(xiǎn)關(guān)注委托資金的屬性、以資金的穩(wěn)定特性為資產(chǎn)配置的前提、及時(shí)更新的壓力測試等是重點(diǎn)。久期風(fēng)險(xiǎn)方面，做好利率跟信用、高等級和低等級、長久期和短久期等維度的小類資產(chǎn)配置，是我們獲得高風(fēng)險(xiǎn)收益比的收益率的關(guān)鍵要點(diǎn)，應(yīng)匹配對宏觀和行業(yè)的研究結(jié)論，盡量選擇確定性高的方向。”而信用風(fēng)險(xiǎn)上，她坦言，公司搭建了信評團(tuán)隊(duì)，建立了完整的信用評級、信用定價(jià)、以及風(fēng)險(xiǎn)管理體系， 確保在信用維度上賺取安全可靠的錢。

　債券違約頻率仍高 整體牛市中震蕩下行

如果說2018年債券違約事件頻發(fā)，今年更是債券違約較大的年份。數(shù)據(jù)顯示，2019年至今已出現(xiàn)125只債券違約，涉及金額891億元，而多只債券基金也因“踩雷”出現(xiàn)大跌。

對此，呂曉蓉表示，當(dāng)前債券市場違約頻率仍高，但板塊性、區(qū)域性聚集的特征不強(qiáng)，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)可控。且由于多數(shù)違約企業(yè)基本面狀況弱化已持續(xù)很長時(shí)間，違約預(yù)期相對充分，也沒有出現(xiàn)極大體量的主體或者行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)屬性很強(qiáng)的主體，所以看單次違約對整體信用利差的走勢影響不大。其次，民營企業(yè)融資難、融資貴的問題也持續(xù)存在，利差仍在相對高位。

“應(yīng)當(dāng)正確看待當(dāng)前的違約率”，呂曉蓉稱，她管理的富榮富祥純債和富榮富興純債因此前善于把握信用債輪動行情而取得較好收益，“保持平常心，堅(jiān)持基本面研究，經(jīng)濟(jì)周期總有起落，選擇有護(hù)城河的企業(yè)是長期以往控制債券基金信用風(fēng)險(xiǎn)的不二法則?！?/span>

那么，在今年以來利率債處牛平局面，利率較年初并無明顯下行，信用債表現(xiàn)較好的情況下，債券市場后市將會如何走？

呂曉蓉認(rèn)為，債券市場仍處于整體牛市的環(huán)境中，震蕩下行的局面還將持續(xù)一段時(shí)間。她提到，預(yù)計(jì)基本面大環(huán)境不改的情況下，利率上下行空間或有限，此外，信用債中相對看好城投債。呂曉蓉補(bǔ)充道，穩(wěn)增長、控地產(chǎn)的大政策背景下，城投作為投融資平臺的作用仍在延續(xù)，城投隱性債務(wù)化解的市場化置換方案也在陸續(xù)實(shí)施，城投的基本面是相對產(chǎn)業(yè)改善的。

建議純債打底加大二級債配置 信用和久期策略避免激進(jìn)操作

當(dāng)下，大眾投資者對于債券基金的參與程度遠(yuǎn)不如股票基金，提及原因，呂曉蓉解釋到，“一方面在于債券基金提供的收益彈性不足，另一方面過去銀行理財(cái)提供了相對較高的確定收益”。

但隨著資管新規(guī)的實(shí)施，剛性兌付被打破，債券基金跟銀行理財(cái)?shù)馁惖缹⒏鼮榻y(tǒng)一，近來貨幣基金收益率也不斷下滑，公募基金的主動管理能力有望凸顯。在這樣的環(huán)境下，呂曉蓉建議投資者逐漸加大對債券基金的關(guān)注程度，觀察在過去一段時(shí)間業(yè)績能大部分時(shí)間超越銀行理財(cái)?shù)漠a(chǎn)品。

“目前利率面臨的大環(huán)境尚可，有望繼續(xù)震蕩下行，投資者可以繼續(xù)選擇純債基金作為底倉配置。股債估值處于歷史均值位置附近，股票總量機(jī)會有限，短期波動性較大，結(jié)構(gòu)性行情為主，建議二級債基和股票基金的配置方法類似，采用定投的方式逐步跟進(jìn)”，呂曉蓉推薦到。

而對于自己產(chǎn)品的后市策略，呂曉蓉介紹，對于純債基金，將延續(xù)此前的操作思路，以信用債的行業(yè)、等級輪動、個(gè)券挖掘?yàn)橹饕氖找鎭碓矗㈧`活調(diào)整久期以應(yīng)對市場變化，“信用策略和久期策略上都將避免激進(jìn)，注意控制組合的回撤風(fēng)險(xiǎn)，目標(biāo)是爭取為投資者提供持續(xù)的、穩(wěn)定的、略超銀行理財(cái)收益率的絕對回報(bào)”。