作為一種追求穩(wěn)健收益的理財(cái)工具，與股市絕緣的純債基金是資產(chǎn)配置中不可或缺的防守者。一批基金經(jīng)理憑借細(xì)水長(zhǎng)流式的純債投資，為投資者奉獻(xiàn)了穩(wěn)穩(wěn)的回報(bào)，富榮基金基金經(jīng)理呂曉蓉便是其中之一。從審計(jì)師到分析師、再到基金經(jīng)理，呂曉蓉穩(wěn)扎穩(wěn)打踏實(shí)積累，專(zhuān)注投研能力提升。

展望后市，她認(rèn)為中短期基本面整體仍有利于債市，但債牛進(jìn)入后半程，市場(chǎng)波動(dòng)或加大。震蕩格局下，當(dāng)前可保持中等略偏低的久期，優(yōu)選信用債個(gè)券，依據(jù)關(guān)鍵變量走勢(shì)捕捉利率波動(dòng)中的機(jī)會(huì)，靈活調(diào)整久期。

信用債投資 是內(nèi)外兼修的過(guò)程

“博觀而約取，厚積而薄發(fā)”。蘇軾的這句名言，正是呂曉蓉堅(jiān)守踐行的投資理念。

呂曉蓉始終堅(jiān)持將投資建立在勤奮而深刻的研究基礎(chǔ)上，在研究端向廣度要視角向深度要收益，在投資端則緊抓核心矛盾，行穩(wěn)致遠(yuǎn)，力爭(zhēng)創(chuàng)造持續(xù)穩(wěn)健的絕對(duì)回報(bào)。

她畢業(yè)后即進(jìn)入普華永道擔(dān)任審計(jì)師，轉(zhuǎn)投公募行業(yè)后歷任組合頭寸管理、新股、信用債研究員。這條邁向基金經(jīng)理的進(jìn)階之路，呂曉蓉走得不快但步步扎實(shí)。得益于早期財(cái)務(wù)和研究領(lǐng)域的相關(guān)經(jīng)歷，呂曉蓉在信用債投資方面功底深厚。

2017年以來(lái)債券違約潮爆發(fā)，令許多基金經(jīng)理對(duì)信用債敬而遠(yuǎn)之。呂曉蓉管理的富榮富祥純債和富榮富興純債卻把握信用債輪動(dòng)行情，取得較好收益。

談及投資策略，呂曉蓉認(rèn)為一方面是自上而下尋找系統(tǒng)性、板塊性的投資收益來(lái)源。 “去年上半年地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)監(jiān)管政策密集落地，城投債收益率和信用利差系統(tǒng)性抬升。下半年經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，穩(wěn)內(nèi)需逐漸成為主基調(diào)。財(cái)政、貨幣政策隨之迎來(lái)拐點(diǎn)，地方隱性債務(wù)處理辦法也適時(shí)出臺(tái)。我們?cè)诹履╅_(kāi)始逐漸新增城投的配置，七八月份市場(chǎng)更明朗后加大配置力度，隨著行情逆轉(zhuǎn)爆發(fā)取得不錯(cuò)回報(bào)。”但她也坦言，宏觀能夠提供很好的視角和中長(zhǎng)期趨勢(shì)判斷的依據(jù)，但短期來(lái)看很難有人持續(xù)地做出超越市場(chǎng)平均水平的宏觀預(yù)測(cè)。

因此，比起一味地預(yù)測(cè)宏觀方向，應(yīng)對(duì)能力在投資中也很重要。合理假設(shè)，積極應(yīng)對(duì)，對(duì)已確定的政策、事件和數(shù)據(jù)做出正確的投資操作。

另一方面，自下而上對(duì)個(gè)券的研究和深挖是獲取超額收益的關(guān)鍵。信用研究的核心是理解企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理對(duì)行業(yè)格局的適應(yīng)程度，刻畫(huà)企業(yè)財(cái)務(wù)運(yùn)作的可靠程度和可持續(xù)性。識(shí)別出發(fā)債主體的基本面、確定相對(duì)的評(píng)級(jí)序列后，基金經(jīng)理可對(duì)其大體的相對(duì)收益率水平和有吸引力的絕對(duì)收益率水平進(jìn)行定價(jià)，交易機(jī)會(huì)出現(xiàn)后方能果斷搏取合理的信用利差回報(bào)。

“信用債投資是內(nèi)外兼修的過(guò)程，把握信用利差輪動(dòng)機(jī)會(huì)的同時(shí)，更要慧眼識(shí)珠?！眳螘匀乜偨Y(jié)道。

今年債市投資 需保持操作的靈活性

談及后市，呂曉蓉認(rèn)為經(jīng)濟(jì)短期下行趨勢(shì)未改，能否企穩(wěn)回升仍有待觀察。多因素?cái)_動(dòng)下債市波動(dòng)料加大，需要視市場(chǎng)而動(dòng)，靈活調(diào)整投資策略。

呂曉蓉表示，2019年開(kāi)年以來(lái)股強(qiáng)債平，長(zhǎng)端利率窄幅震蕩，利率曲線走陡、信用利差收窄。富榮旗下債券基金組合于去年底提前布局了中等久期的信用債，因此在2019年一季度的表現(xiàn)尚可。

據(jù)銀河證券基金研究中心數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)截至3月12日，呂曉蓉管理的兩只純債基金在同類(lèi)300多只產(chǎn)品中包攬了前兩名。其中，富榮富祥純債（基金代碼：003999）已收獲2.05%的年內(nèi)回報(bào)，在359只同類(lèi)產(chǎn)品中排名第一。自2017年3月9日成立以來(lái)，該基金總回報(bào)達(dá)11.95%。富榮富興純債（基金代碼：004441）則已收獲了1.98%的年內(nèi)回報(bào)，排名第二。自2017年3月9日成立以來(lái)總回報(bào)為11.68%。兩只產(chǎn)品在過(guò)去的2018年全年收益率均超過(guò)8%，表現(xiàn)突出。

 “我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)，后續(xù)基本面仍會(huì)對(duì)債市形成支撐，未來(lái)兩到三個(gè)季度內(nèi)債券收率大幅上行的空間應(yīng)該有限，短期內(nèi)對(duì)債市不必悲觀。即使經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，初期貨幣政策也不會(huì)很快從邊際寬松走向收緊。”呂曉蓉坦言，但今年債市很難大牛，震蕩或許已在路上。

她補(bǔ)充道，未來(lái)債券收益率波動(dòng)的空間和節(jié)奏與股市的賺錢(qián)效應(yīng)的持續(xù)性、貿(mào)易戰(zhàn)談判的實(shí)質(zhì)進(jìn)展、寬貨幣向?qū)捫庞脗鲗?dǎo)的進(jìn)度等因素密切相關(guān)。具體到投資操作，呂曉蓉表示，當(dāng)前可保持中等略偏短久期，挖掘個(gè)券機(jī)會(huì)，視上述幾個(gè)關(guān)鍵變量的走勢(shì)捕捉利率波動(dòng)中的機(jī)會(huì)，靈活調(diào)整久期。

在細(xì)分券種選擇上，呂曉蓉認(rèn)為政策控增量、穩(wěn)存量的意圖已明確，地方隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有望在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)逐步化解，因此公益性屬性較強(qiáng)、具有區(qū)域?qū)I(yíng)地位的部分城投仍有利差下行的空間。違約潮中不少經(jīng)營(yíng)具有可持續(xù)性、財(cái)務(wù)彈性較大的優(yōu)質(zhì)民企債也存在被錯(cuò)殺和低估的現(xiàn)象，可以理性地看待這部分機(jī)會(huì)并深挖個(gè)券。另外，行權(quán)帶來(lái)的票面利率重定價(jià)機(jī)會(huì)、永續(xù)債部分發(fā)行人對(duì)票面利率的讓步等條款和品種上的機(jī)會(huì)也值得關(guān)注。

呂曉蓉強(qiáng)調(diào)，盡管投資的具體操作需要根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境的變化加以調(diào)整，但價(jià)格與價(jià)值的關(guān)系不會(huì)改變，價(jià)值投資的精髓便在于此。

“價(jià)值投資也許更適用于固收領(lǐng)域。合理的價(jià)格買(mǎi)進(jìn)、避免擁擠的交易、以盈利為目的聰明的承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、尊重周期的力量等，均為價(jià)值投資的體現(xiàn)?！彼f(shuō)道。